Priaznivé hodnoty niektorých predstihových indikátorov, zahŕňajúc najmä priemyselnú a stavebnú produkciu a maloobchodné tržby, už v predchádzajúcich týždňoch naznačovali, že ekonomický rast Slovenska za prvý kvartál 2004 bude viac ako priaznivý. Veď za prvé tri mesiace tohto roka nad očakávanie rástla priemyselná produkcia (za apríl už došlo k spomaleniu), stabilný rast vykazovala stavebná produkcia a zotavili sa aj maloobchodné tržby (ovplyvnené aj silným poklesom v priebehu roka 2003). Zároveň aj lepší výber daní či výsledky zahraničného obchodu podčiarkovali tendenciu očakávania vysokého rastu HDP. Zverejnené výsledky napokon optimizmus nielen potvrdili, ale aj prekonali.
Podľa údajov Štatistického úradu vzrástla slovenská ekonomika medziročne o 5,5 %, čo predstavovalo najvyššie tempo rastu od prvého štvrťroka 1998. Čistý export bol v súlade s očakávaním najväčšou hybnou silou ekonomického rastu a vytvoril príspevok na úrovni 3,4 %. Tejto rozhodujúcej kategórii pomohlo globálne oživenie a efekty integrácie. Po takmer ročnej prestávke došlo k obnoveniu rastu domáceho dopytu (o 2,5 %), hoci domáci efektívny dopyt (bez zásob) vzrástol len mierne (1,6 %). Práve zásoby stáli za kladným príspevkom hrubých investícií k celkovému rastu HDP, nakoľko samotná tvorba hrubého fixného kapitálu príliš nenadchla (len mierny rast o 0,9 %). Spotreba domácností sa zotavila a so svojím 3-percentným medziročným rastom bola druhým hlavným pilierom ekonomického rastu. Nemalo by sa zabúdať, že jednorazový vplyv vyšších miezd (posun pre daňové zmeny) ovplyvnil oživenie spotreby domácností, hoci aj bez tohto efektu by sa kategória spotreby domácností vymanila z červených čísiel. Celkovo možno štruktúru rastu HDP považovať za zdravú, hoci by sa žiadalo, aby sa aj investície výraznejšie "pridali". Výsledky za prvý štvrťrok vytvárajú optimizmus aj na celý rok 2004, i keď v druhej polovici roka už rast HDP zrejme neprekročí 5-percentnú hranicu, pokiaľ sa zhorší zahraničnoobchodná výmena. Vzhľadom na výrazne nižší ekonomický rast v starých členských krajinách EÚ pokračuje pozvoľná konvergencia slovenskej ekonomiky k priemeru bývalej európskej pätnástky.
Je znižovaniu úrokov koniec?
Samotná hodnota rastu HDP ako aj jeho štruktúra naznačujú, že domáci dopyt už podporu zo strany menovej politiky nepotrebuje. Navyše postupne sa roztáčajúce koleso spotreby domácností na dlh bude v strednodobom horizonte vytvárať dodatočné tlaky na vyššiu dynamiku inflácie. A Slovensko potrebuje rast cenovej hladiny, naopak, skresať. Lenže na druhej strane súčasná úroveň úrokových sadzieb na Slovensku, predovšetkým na kratšom konci výnosovej krivky, je stále lákadlom pre krátkodobý kapitál. Hoci úročenie slovenskej koruny nie je najatraktívnejšie spomedzi krajín strednej Európy (vyššie je v Poľsku a najmä Maďarsku), lepšie ekonomické fundamenty však korunu favorizujú.
Súčasná situácia čo a týka nastavenia menovej politiky predstavuje určitú dilemu pre NBS. Centrálna banka už bude musieť byť v úprave svojich kľúčových úrokových sadzieb opatrná. NBS však dokáže (za určitých okolností) aj bez zmeny referenčných úrokových sadzieb odradiť (aspoň krátkodobo) špekulačný kapitál, ktorý vytvára tlak na zhodnocovanie koruny. NBS sa o to pokúsila začiatkom júna, keď neakceptovala žiadny dopyt v aukcii pokladničných poukážok, pričom prebytok likvidity tlačil na pokles trhových úrokových sadzieb. Čo urobí raz, môže aj druhýkrát, takže subjekty na finančnom trhu zostávajú v strehu. Treba dodať, že zásah na peňažnom trhu bol reakciou na vtedajšie nové historické maximum koruny oproti referenčnému euru. Domáca politická situácia sa zatiaľ upokojila, takže očakávania nových maxím domácej meny sú silné.
Zatiaľ čo na Slovensku ešte do konca tohto roku nemožno vylúčiť ďalšie mierne zníženie kľúčových úrokových sadzieb, v globálnom pohľade je to skôr naopak. V prípade najväčšej ekonomiky sveta, USA, dôjde možno už v priebehu júna k zvýšeniu úrokových sadzieb (z historicky najnižšej úrovne 1 %). Očakávanie sprísnenia menovej politiky vychádzajú z naštartovaného rastu americkej ekonomiky (sprevádzaný už aj rastom zamestnanosti) ako aj rastu dynamiky inflácie. Hoci aj v eurozóne poskočila dynamika inflácie vyššie, ECB verí v jej návrat pod kľúčovú hranicu 2 % v roku 2005, takže rast cenovej hladiny nie je bezprostredným dôvodom na zvýšenie sadzieb. Naopak, neutíchajúce politické vyhlásenia (najmä zo strany Francúzska a Nemecka) tlačia na ďalšie zníženie taktiež historicky najnižšej úrovne referenčnej sadzby ECB (2 %) na nové minimum. Lenže v skutočnosti to nie je cena peňazí, čo bráni výraznejšiemu oživeniu v eurozóne. Naopak, to si európski politici musia spytovať svedomie pre ich neochotu aplikovať štrukturálne reformy. Aby sme nechodili ďaleko, rast referenčných sadzieb je na hranici aj u nášho západného suseda -- Českej republiky. Uzatváranie produkčnej medzery, očakávané zvýšenie dynamiky inflácie a nedostatočné fiškálne reformy sú dôvodom na sprísnenie menovej politiky. Je dobré dodať, že vzhľadom na absenciu zásadných reforiem vo volebnom programe hlavnej vládnej strany ČSSD nikto reálne čakať takéto reformy ani nemôže. Pravdepodobne koncom júla posunie ČNB svoju kľúčovú úrokovú sadzbu (do tretice historicky najnižšiu sadzbu, rovnajúc sa 2-percentnej sadzbe ECB) smerom hore.
Ropa, ropa a zase ropa
V posledných týždňoch plnili prvé stránky novín, aspoň tých serióznejších, svetové ceny ropy. Skutočne, ceny ropy na svetových trhoch v priebehu mája dosiahli úroveň, ktorá je obvyklá v období vojenských konfliktov. Hoci v nominálnom vyjadrení cena ropy na svetových trhoch presiahla rekordy z obdobia ropných šokov zo začiatku 80. rokov, ako aj v roku 1990, v reálnom vyjadrení, berúc do úvahy vývoj inflácie, má cena ropy ešte výrazne čo "doháňať". Čo je príčinou tohto globálneho fenoménu? Po prvé, dôsledky globálneho ekonomického oživenia a vysoký ekonomický rast v Číne, čo generuje silný dopyt po tejto komodite (v skutočnosti nielen po rope, ale napr. aj po kovoch). Po druhé, situácia v Iraku a celom regióne, z čoho pramenia obavy z prerušenia dodávok ropy. Po tretie, nízke zásoby pohonných látok u najväčšieho dovozcu a spotrebiteľa ropy, t. j. USA a to práve v období začínajúcej motoristickej sezóny. A v neposlednom rade špekulatívne nákupy ropy na svetových trhoch. To všetko sa spolu podpisuje na vysokých cenách čierneho zlata. Takže ani nedávne zvýšenie ťažobných kvót zo strany krajín OPEC (ktoré v skutočnosti znamená len vyrovnanie formálne stanovenej hranice ťažby s reálnym stavom vzhľadom na sústavné prekračovanie kvót) nedokáže dlhodobo posunúť ceny ropy výraznejšie nadol. Ak sa výrazne nezvýšia zásoby pohonných látok v USA a nezlomí sa trend špekulačných obchodov či neupokojí situácia na Blízkom východe, stabilne nízkych cien ropy sa zrejme nedočkáme. A to ešte visí vo vzduchu hrozba štrajku v Nigérii, významného afrického producenta ropy. Je prirodzené, že za danej situácie sa vynárajú obavy z ekonomických dôsledkov. Tým najpriamejším je možné spomalenie celosvetového ekonomického rastu, zvýšenie nákladovej inflácie či tlaky na prehĺbenie deficitu obchodnej bilancie u dovozcov v závislosti od výmenného kurzu dolára. Bežný človek je, samozrejme, primárne konfrontovaný najmä vysokými cenami pohonných látok napriek ich miernemu zníženiu z niekoľkoročných maxím zaznamenaných na konci mája.
Vzhľadom na časové oneskorenie v publikovaní údajov o zahraničnom obchode si budeme musieť ešte počkať na dosah vysokých cien ropy na obchodnú bilanciu Slovenska. Zatiaľ zahraničný obchod pokračuje vo svojom priaznivom vývoji. Dáta viažuce sa na apríl neboli výnimkou. Za mesiac apríl sa dosiahol schodok zahraničného obchodu na úrovni 2,3 mld. Sk. V súlade s očakávaním tak došlo k medzimesačnému prehĺbeniu záporného salda (vyše 1 mld. Sk za marec), no stále predstavuje medziročné zlepšenie (o takmer 40 %). Komoditná štruktúra sa nemení. Hlavnými ťahúňmi priaznivých výsledkov sú dopravné vozidlá a ich časti, stroje a zariadenia a kovy. Aprílové dáta boli samy osebe zaujímavé, keďže časť subjektov pravdepodobne urýchlila svoje importné a exportné aktivity tesne pred vstupom do EÚ (týkalo sa to najmä obchodu s ázijskými krajinami ako Čína, Južná Kórea či Japonsko). Aj tento dôvod sa podpísal na vysokom medziročnom raste exportu a importu (30,5 % resp. 22,4 %), zatiaľ najvyššom v tomto roku. Predpokladám, že v najbližších mesiacoch dôjde k ďalšiemu miernemu prehĺbeniu schodkov. Za celý rok 2004 očakávam mierne nominálne prehĺbenie deficitu zahraničného obchodu, ale vďaka rastu HDP bude relatívna úroveň tohto schodku, naopak, mierne lepšia. Treba pripomenúť, že za prvý štvrťrok tohto roka Slovensko vykazuje dokonca prebytok vyše 0,6 mld. Sk, zatiaľ čo v rovnakom období minulého roka to bol schodok vyše 5,9 mld. Sk. Práve priaznivé výsledky zahraničného obchodu vytvárali optimistické očakávania na viac ako slušný ekonomický rast 1Q04.
Ceny ropy, resp. ceny pohonných látok sa však už objavili v inflačných číslach za máj. Práve ceny pohonných látok boli jedným (ale nie jediným) z hlavných proinflačných faktorov, ktoré stáli za 0,4-percentným medzimesačným rastom cenovej hladiny, posúvajúc medziročnú dynamiku na 8,3 % z rovných 8 % za mesiac apríl. Druhý polrok 2004 by však vďaka technickým okolnostiam mal priniesť mierny prepad medziročnej dynamiky inflácie a začiatkom budúceho roku už prepad výraznejší.