Ekonomika je rozbehnutá dobre, výhľad je už horší

Len pár dni od parlamentných volieb stačilo na to, aby sa do veľkej miery zmenil strednodobý výhľad vývoja slovenskej ekonomiky. Predvolebné sľuby strán novej vládnej koalície (vládny program zatiaľ nie je známy) naznačujú, že nebude pokračovať znižovanie vplyvu štátu (politikov) na fungovanie ekonomiky (podnikov a obyvateľstva).
Obavy však vyvoláva najmä možné uvoľnenie fiškálnej disciplíny. Slovensko zrejme čaká vyšší deficit verejných financií cez nižšie príjmy (napríklad pre zavedenie zníženej sadzby DPH) a vyššie výdavky (napríklad dorovnávanie dotácií do poľnohospodárstva, štedrejšia sociálna politika), keďže vágne návrhy na nové príjmy (znovu zavedenie zdanenia dividend, špeciálna daň na monopoly) sa javia ako neefektívne, a to aj podľa niektorých názorov z koalície. Pri nedodržaní znižovania fiškálneho deficitu v súlade s konvergenčným programom narastá riziko, že Slovensko nesplní maastrichtské kritérium deficitu (pri slabej korune zrejme ani inflačné kritérium), takže horizont prijatia meny euro sa posúva za rok 2009. Vzhľadom na volebný rok 2010 (v prípade riadnych volieb) to môže byť v skutočnosti oveľa neskôr. Navyše pokiaľ vláda oficiálne nezruší termín 2009 (čo asi ani neurobí), centrálna banka bude nútená tlačiť mieru inflácie umelo dole aj zvyšovaním úrokových sadzieb. Drahšie úverové zdroje tak budú tlačiť na prehodnotenie investičných projektov, spomalenie ekonomiky, nárast nezamestnanosti.
V súvislosti s fiškálnym vývojom stojí za zmienku, že ani deficit pod hranicou troch percent HDP by nenapĺňal požiadavku dlhodobej udržateľnosti verejných financií. Konsolidačné úsilie musí viesť k bilancii blízko vyrovnanosti rozpočtu verejnej správy, aby krajina vedela čeliť prípadným ekonomickým šokom, a to bez ohľadu na termín vstupu do eurozóny.
V najbližšom období sa však tvár ekonomiky až tak nezmení, keďže reálna ekonomika funguje v rámci určitej zotrvačnosti, respektíve účinky hospodárskej politiky sú spojené s časovým oneskorením. Momentálne sú kolieska slovenskej ekonomiky dobre premazané a ešte zhruba vyše roka bude ťažiť z toho, čo urobila predchádzajúca, reformám naklonená vláda. Tempo hospodárskeho rastu by sa malo ešte zrýchliť na pozadí začatia výroby nových automobiliek, ktoré spolu so subdodávateľmi zvýšia export a zamestnanosť. Bázický efekt čiastočne skreše tempo rastu spotrebiteľských cien, i keď vysoké ceny energetických komodít a slabá koruna môžu tento efekt eliminovať. Tak či onak, minimálne v najbližších mesiacoch bude slovenská ekonomika ešte žať úspechy zasiate efektmi systémových reforiem, ako aj pretrvávajúcim efektom vstupu krajiny do Európskej únie. Jednako v dlhšom období už realizácia predvolebných sľubov povedie k zhoršenie stavu ekonomiky a zvýšeniu verejného dlhu, ktorý budú musieť spolu s úrokmi zaplatiť budúce generácie.

Plnenie predvolebných sľubov k euru nepovedie
Na rozdiel od reálnej ekonomiky však hlavné parametre finančného trhu reagujú okamžite. Len čo sa po voľbách zvýraznila pravdepodobnosť vládnej koalície najmenej naklonenej potrebným reformám, kurz koruny sa oslabil cez svojou paritu oproti euru (38,455 SKK/EUR) a úrokové sadzby pri všetkých splatnostiach narástli. Len opakované priame intervencie centrálnej banky zatiaľ držia domácu menu, aby sa nepriblížila k hranici, ktorá by mohla znamenať porušenie maastrichtského kurzového kritéria (t. j. asi 39,3 SKK/EUR, ak berieme do úvahy oslabenie o asymetrických 2,25 percenta od parity, hoci konkrétne percento nie je v definícii kritéria spomínané). Od svojej najsilnejšej úrovne zo začiatku marca (tesne pod hranicou 37 SKK/EUR) sa domáca mena oslabila už o zhruba 4,7 percenta. Vzhľadom na daný nervózny vývoj sa očakávania nastavenia základnej úrokovej sadzby posunuli nahor a následne rovnakým smerom aj trhové úrokové sadzby. Výrazné straty si tak zapísali ceny dlhopisov (ceny sa pohybujú inverzne k požadovaným výnosom do splatnosti), čo pocítili klienti dlhopisových podielových fondov (koľkí z nich ani netušia, do čoho vlastne investovali...) a v neposlednom rade aj štát pri financovaní svojej dlhovej služby (a teda všetci občania).
V dôsledku nárastu rizikovej prémie Slovenska tak rozdiel nad výnosom nemeckých vládnych dlhopisov prevýšil spread v prípade poľských dlhopisov, a to pri zatiaľ rovnakej úrovni základnej úrokovej sadzby. Ak skutočne dôjde k výraznému zhoršeniu fiškálnych parametrov Slovenska, budeme "úspešne" stíhať Maďarsko, kde investori aktuálne požadujú pri dvojročnej splatnosti výnos vyše osem percent oproti slovenským 5,5 percenta (Poľsko 5 percent a Nemecko 3,5 percenta). Stojí za zmienku, že ešte pred voľbami sa investori boli ochotní uspokojiť s výnosom okolo 4,2 percenta, hoci pre obavy z inflácie sa už vtedy nejaký ten týždeň pomaličky zvyšoval.
Ku koncu mája ponechala Banková rada NBS zatiaľ svoje kľúčové úrokové sadzby nezmenené na rovných štyroch percentách pri jednomyseľnom výsledku hlasovania 8:0. Sprievodný komentár však vyznel pomerne "jastrabím" tónom a naznačil, že ďalšie sprísňovanie úrokového kanála menovej politiky bude zrejme potrebné. Vyplynulo z neho, že hoci makroekonomický vývoj je v súlade s očakávaniami NBS, pretrvávajú prorastové riziká v oblasti vývoja inflácie, a to tak nákladového, ako aj dopytového charakteru.
Obavy z nárastu inflácie iba čiastočne schladili aktuálne čísla za mesiac jún. Podľa údajov Štatistického úradu vzrástli spotrebiteľské ceny medzimesačne iba o jednu desatinu, pričom medziročná dynamika sa spomalila na 4,6 percenta zo 4,8 percenta za máj. Najmä ceny vzdelávania (poplatky za prijímacie skúšky na vysokú školu) a potravín (hlavne zelenina a ovocie) tlačili na zrýchlenie inflácie, zatiaľ čo ostatné hlavné odbory spotrebného koša sa takmer nezmenili. Pri detailnejšom pohľade aj ceny pohonných látok mierne klesli, čo naznačovali už úradom priebežne zverejňované dáta. Aktuálny nárast cien pohonných látok na čerpadlách sa zobrazí až v júlových číslach. Spomalil sa aj rast očistených cenových indexov, a to či už jadrovej alebo čistej inflácie.
Hoci mierne spomalenie inflácie čiastočne znížilo potrebu utiahnutia opasku menovej politiky už na júlovom zasadaní bankovej rady, naďalej považujem tento variant za najpravdepodobnejší. Okrem iného, banková rada bude mať k dispozícii aktualizovanú strednodobú predikciu, ktorá zrejme potvrdí, že inflačné tlaky sú naďalej hrozbou pre stále platné inflačné ciele (posunie NBS cieľ na rok 2007 nahor?). Summa summarum, pretrvávajúce proinflačné riziká (či už nákladového charakteru alebo potenciálne prameniace so silného domáceho dopytu) vytvárajú na pozadí slabej koruny priestor na preventívne zvýšenie základnej úrokovej sadzby už v júli. Hoci vládny program bude známy až v auguste, zdá sa, že nová koalícia trvá na mnohých krokoch, ktoré môžu zhoršiť stav verejných financií a ohroziť zavedenie eura v roku 2009.
Domáci dopyt zostáva inflačným rizikom. Veď priebežne zverejňované mesačné ukazovatele naznačujú, že ochota domácností utrácať bude aj za druhý štvrťrok silná (za prvé tri mesiace roku 2006 vzrástla spotreba domácností o 6,6 percenta). Veď napríklad maloobchodné tržby rastú v posledných mesiacoch viac ako slušne, pričom za samotný máj sa reálne zvýšili medziročne o viac než deväť percent. Spotrebiteľský apetít nachádza podporu nielen v rastúcich reálnych mzdách (vo väčšine mesačne sledovaných odboroch), ale aj vo zvyšovaní zamestnanosti, takže dôvera spotrebiteľov sa drží na vysokých úrovniach.

Zlepšenie bilancie čaká za rohom
Výsledky zahraničného obchodu priniesli za máj zmiešanú informáciu. Hoci tempo rastu vývozu, pri silnej akcelerácii, prevýšilo medziročné tempo rastu dovozu, predsa len sa dosiahol horší deficit (7,8 mld. Sk) ako v rovnakom mesiaci minulého roka. Keďže detailné údaje sú zverejňované až s mesačným oneskorením, môžeme sa len domnievať, že za schodkom stojí zvýšený objem importu energetických komodít a len postupne nabiehajúci vývoz produkcie Volkswagenu. Jednako výhľad na najbližšie mesiace je pomerne priaznivý. Druhá "domáca" automobilka (PSA Peugeot) vypravila v júni svoj prvý vlak vyrobených aut, pričom objem výroby sa bude postupne zvyšovať. S plánovaným začatím výroby v žilinskom závode Kia by sa mal zmierniť aj silný dovoz technologických celkov.
Dominanciu veľkých podnikov v ekonomike ilustrujú údaje, ktoré premiérovo publikoval Štatistický úrad. Za prvé tri mesiace tohto roka zabezpečilo desať najväčších vývozcov až 40 percent celkového vývozu Slovenska (ďalších 40 podnikov len necelých 15 percent), pričom na čele bol spomínaný Volkswagen. Zároveň však tento podnik bol aj druhým najväčším dovozcom (prehodiac si pozíciu so Slovnaftom), takže jeho vytvorená pridaná hodnota až taká impozantná nie je.
Určitú indikáciu pre vývoj zahraničného obchodu poskytli údaje za priemyselnú produkciu. Po aprílovom nižšom raste jej májové tempo akcelerovalo na vyše 11 percent prevyšujúc doterajší tohtoročný priemer (8,8 percenta). Najmä spracovateľský priemysel ako celok bol ťahúňom celkového rastu, keď všetkých 14 sledovaných odvetví (okrem tzv. výroby inde neklasifikovanej) dosiahlo kladný rast. Jednako o najväčšie prírastky sa postaral obnovený rast výroby dopravných zariadení, ale už tradične aj výroba strojov či elektrických a optických zariadení. Obrázok dokresľuje vývoj zamestnanosti. Hoci celková zamestnanosť v priemysle mierne klesá, môže to ísť na úkor nárastu prenajímaných pracovníkov, ktorí sú však vykazovaní v inom sektore.