Finančné toky spôsobili európsku špirálu smrti

Richard Koo z Nomury je jeden z tých viac zaujímavých ekonómov, ktorý sa objavili v poslednej dekáde. Je známy konceptom súvahy recesie, recesie spôsobenej prasknutím bubliny cien aktív, zatiaľ čo dlh ostáva, recesie, ktorá zničila súvahy súkromného sektora (aj bánk).

Tento koncept je schopný celkom dobre vysvetliť niekoľko súčasných javov:

• Prečo je kríza šokom pre dopyt, keď sa súkromný sektor snaží opraviť ich súvahy, dopyt po úveroch je veľmi nízky aj napriek extrémne nízkym úrokovým sadzbám a spotreba klesá, úspory rastú.
• Prečo verejné náklady musia vyplniť prázdnotu (ako tomu bolo v Japonsku)
• Prečo (vyhradené eurozónou, ale k tomu sa dostaneme neskôr) rozpočtový deficit nemá problém byť financovaný aj napriek rekordným verejným deficitom a dlhom (počas recesie úspory na súvahách rastú )
• Prečo je menová politika bezmocná (je tu jednoducho malý dopyt po úveroch)
• Prečo sa nezačala inflácia napriek masívnemu tlačeniu peňazí (tak sa tvoria bankové rezervy). Väčšina bánk nie je ochotná požičiavať, väčšina podnikov a domácností si nie je schopná požičať, bez ohľadu na to, aké nízke sú úrokové sadzby.

Tento typ analýzy súvahy recesie môže byť aplikovaný na krízu eurozóny a je celkom vysvetľujúci. Čo sa práve deje, je, že súkromný sektor v mnohých európskych krajinách znižuje svoj dlh, dokonca aj Nemecko. Jediný pravý dlžník (posledný ostávajúci dlžník) je verejný sektor.

Teraz, vo väčšine krajín ( aj v USA a UK), nárast v úsporách súkromného sektora, viac ako kompenzoval nárast pôžičiek vo verejnom sektore, čo je práve ten dôvod, prečo sa tieto ekonomiky neozdravujú.

Eurozóna ako celok má podľa MMF celkový deficit iba 4 % z HDP (v USA je to 10%), znižujúci sa na 3% do budúceho roku. Pretože eurozóna ako celok nemá ani deficit v zahraničnom obchode, je tu dostatok úspor na financovanie relatívne skromných verejných dlhov.

Napriek tomu, tieto dlhy sú zle rozložené, s ťažobou spadajúcou na periférie. Koo je tu znova:

Španielsko a Írsko pre porovnanie, obidve krajiny sú vo vážnej recesii súvahy, so súkromným sektorom znižujúcim dlh, ktorý dosiahol 17% HDP v Španielsku (doklad 12) a mohutných 21% HDP ( doklad 13) v Írsku, všetko pod rekordne nízkymi úrokovým sadzbami. Naozaj sa celá eurozóna nachádza v recesii (doklad 14). Hoci to znamená, že v týchto krajinách je dostupný veľký balík úspor súkromného sektora, španielski a írski správcovia penzijných fondov, ktorým sa nepáči dlh ich vlastných krajín, môžu jednoducho kúpiť nemecké vládne dlhopisy. Toto nechá vlády aj Španielska aj Írska neschopné využiť ich vlastné prebytky úspor v boji proti recesii.

A správcovia fondov tak môžu urobiť, pretože im nejde o žiadne menové riziko z dlhu ostatných krajín. A čo viac, úplne to isté platí aj pre bankové vklady. Ak sa Gréci alebo Portugalci necítia dobre s ich vlastnými bankami, môžu jednoducho preniesť ich peniaze do Nemecka, Luxemburska, hocikam, bez toho aby podstúpili menové riziko. Toto sa už dokonca deje a vo veľkom merítku.

Vidíte to, keď sa kapitál najprv dostane z centra do periférií, predovšetkým vytvárajúc tieto bubliny, zrazu zastal a začal sa otáčať. A celý čas, rozpočtové deficity ako celok sú úplne zvládnuteľné (okrem Grécka), predovšetkým s rastúcimi úsporami kvôli recesii súvahy.

V eurozóne je teda pre finančné toky tendencia ísť do extrémov. V dobrých časoch, fondy prúdia do rýchlo sa rozvíjajúcich sa ekonomík v hľadaní vyšších príjmov, čím sa bublina ešte zhoršuje. Keď nakoniec bublina praskne, prostriedky sa náhle posunú do najmenej postihnutých krajín. Problém s týmito posunmi spočíva v tom, že sú pro- cyklické, teda majú tendenciu zosilňovať výkyvy v ekonomike.

Je tu niekoľko riešení pre tento fundamentálny problém:

• Krajiny ktoré teraz zažívajú prílev kapitálu, by mali začať s expanzívnou politikou, aby kompenzovali (skôr zlé) kontrakcie na periférii
• ECB by mala podporiť systém
• Dlhopisové trhy by mali byť reštrukturalizované

Posledná možnosť je vlastne celkom zaujímavá. Krajiny v recesii súvahy, ako okrajové krajiny eurozóny, generujú veľké množstvá prebytkov úspor (presne toto je dôvod, prečo ekonomiky zažívajú kontrakcie, keď klesá dopyt). Takže v princípe majú dostatok úspor na financovanie deficitu a pre- financovanie dlhu ich verejného sektora, aj na vysokej úrovni deficitu a dlhu.

Toto sa jednoducho nedeje, pretože domáce úspory "utekajú" z krajiny, jednoducho spôsobené odstránením kapitálových obmedzení a rizík kurzovej hodnoty. Daniel Gros napísal list, prečo je externý dlh najnebezpečnejší element v kríze eurozóny, a má pravdu.

Tiež napísal článok o tom, ako môže Taliansko prežiť "búrku", ak dokáže značne zvýšiť nákup domáceho dlhu. Je to náročné na organizáciu, časť nezávislého trhu (finančného) môže byť dokonca dočasne stopnutá, aby sa zastavil tento "ničivý vír".

A je to s časti irónia uvedomiť si, že starý mechanizmus výmennej hodnoty (ERM), ktorý predchádzal menovej únii, upadol kvôli podobnému problému. V ERM, boli meny naviazané jedna na druhú. Ale keď boli kapitálové toky na konci 80-tych rokov uvoľnené na základe programu nezávislého trhu, vytvoril sa podobný "perverzný" kapitálový tok.

Vyšlo najavo, že je nemožné mať nezávislú menovú úniu, fixné výmenné hodnoty, a voľné kapitálové toky naraz. Pod menovou úniou nezávislá padá, ale ako sa ukázalo, voľné kapitálové toky sú zlou kombináciou s jedinou menou.

Preklad: Miroslav Čáky, zdroj: Shareholders Unite