Neskutočná sila slabého dolára

Do roku 1997 bol deficit bežného účtu platobnej bilancie Spojených štátov pomerne malý -- iba jedno percento hrubého domáceho produktu. Odvtedy sa však deficit dramaticky zvyšoval až po tohtoročné odhadované 4,7 percenta HDP.
V roku 2004 by mal deficit bežného účtu dosiahnuť 5,1 percenta HDP, a to aj napriek prognózam, podľa ktorých porastie americká ekonomika podstatne rýchlejšie ako ekonomiky väčšiny jej obchodných partnerov.
Ako dlho bude zvyšok sveta financovať vonkajší deficit USA? Čo sa stane, keď to prestane robiť?
Americký schodok bežného účtu platobnej bilancie je neudržateľný. Ak je niečo neudržateľné, raz to treba zastaviť.
Kedysi som si myslel, že sa deficit zastaví vo chvíli, keď sa zvyšok sveta "vybalansuje" -- keď sa Japonsko spamätá zo stagnácie a západná Európa reštrukturalizuje svoju ekonomiku, rozprúdi agregátny dopyt a zníži mieru nezamestnanosti. Každý rok sa však toto "vybalansovávanie" -- rapídny rast vo zvyšku sveta zvyšujúci dopyt po americkom exporte -- ukazuje menej pravdepodobné.
Druhou možnosťou, ako zabrániť rastu schodku bežného účtu, je ukončenie prílevu kapitálu do Ameriky. Neudržateľné prílevy kapitálu vždy vydržia oveľa dlhšie ako ekonómovia, ktorí majú sklon zameriavať sa na podstatu a veriť možnému.
Investori, ktorí financujú prílev kapitálu, aj krajina, ktorá tieto peniaze získava, si vždy vymyslia dôvody, prečo je prílev kapitálu tentoraz udržateľný -- pretože znamená predpokladanú trvalú transformáciu podstaty.
Tento masový sebaklam udržiava prílev kapitálu ešte dlho po tom, čo by sa mal skončiť. Keď sa však skutočne skončí, rýchlosť, ktorou kapitál zmení smer toku, prekvapí každého.
Je zrejmé, že kedykoľvek obrat toku kapitálu zasiahne USA, hodnota dolára klesne o 25 až 50 percent. Presné číslo pritom závisí od toho, ako rýchlo Američania presmerujú svoje výdavky od dovozov k domácim produktom a aký veľký podiel z očakávaného zotavenia výmenného kurzu dolára treba na presvedčenie investorov, aby si nechali americké aktíva.
V Mexiku v roku 1995, vo východnej Ázii v rokoch 1997 -- 1998 a v Argentíne v roku 2002 spôsobilo zrútenie meny obrovskú krízu. Výmenné kurzy prudko klesli a hodnota na dolár viazaných dlhov v miestnej mene zahraničným osobám prudko vzrástla, čo zvýšilo riziko faktického štátneho bankrotu.
Na programe dňa potom boli hlboké recesie, vysoké reálne úrokové miery a finančný chaos, a to napriek tomu, že v prvých dvoch prípadoch sa podarilo šikovne zabrániť ničivejšiemu priebehu kríz.
Ak by však hodnota dolára náhle padla, USA budú sledovať odlišný kurz. Rovnako ako v prípade Mexika, východnej Ázie a Argentíny sú medzinárodné dlhy Spojených štátov denominované prevažne v amerických dolároch. Na rozdiel od Mexika, východnej Ázie a Argentíny je však dolár americkou menou. A na rozdiel od iných krajín pokles reálnej hodnoty dolára zníži reálnu hodnotu hrubých medzinárodných dlhov Spojených štátov.
Pád hodnoty dolára znižuje životnú úroveň Američanov, ale nevyvoláva takú krízu likvidity a solventnosti, ako sme boli svedkami v uplynulom desaťročí. Prinajmenšom za predpokladu, že hlavné newyorské finančné inštitúcie dobre zabezpečili svoje portfóliá derivátov.
Rýchly pokles dolára bude mať pravdepodobne značne odlišný dosah. Postihne predovšetkým robotníkov, výrobky ktorých sa vyvážajú do Spojených štátov, a investorov aktív denominovaných v dolároch, ktorí zistia, že sa hodnota ich portfólií rozplýva. Devalvácia dolára pritom iba druhotne postihne Američanov, ktorí spotrebúvajú dovážaný tovar, alebo pracujúcich vo firmách, ktoré distribuujú dovozy k spotrebiteľom.
Prečo teda -- pri absencii obáv o solventnosť -- prílev kapitálu do Ameriky pokračuje? Zahraniční investori vidia veľkosť obchodného deficitu, preratúvajú pravdepodobný pokles dolára potrebný pre jeho elimináciu. Prichádzajú k záveru, že úroková miera a rozdiel v návratnosti kapitálu investovaného v USA nestačia na kompenzáciu rizika, že prílev kapitálu do Ameriky začne na budúci mesiac prudko klesať.
Skutočnosť, že taká veľká časť rizika poklesu dolára doľahne na osoby investujúce v Amerike, znamená, že prílev kapitálu už teraz trvá oveľa dlhšie, ako by ktorýkoľvek ekonóm -- vrátane mňa -- pokladal za možné.
Aké rozprávky si investori ďaleko od Ameriky teraz navzájom rozprávajú, aby sa ospravedlnili, prečo sa čoraz viac vystavujú riziku znehodnotenia dolára? Vieme, že skôr či neskôr prestanú takýmto rozprávkam veriť, a vieme, čo sa v takom prípade stane. Žiadny ekonóm však nedokáže povedať, kedy tento okamih príde.