Rast akcií nie je vôbec zdravý

Po čiastočnom ústupe paniky na finančných trhoch sme od začiatku júna 2012 svedkami relatívne silnej rely na akciových trhoch v Európe a USA. Od začiatku júna do dnešného dňa (6.9.) sú zisky hlavných indexov na uvedených trhoch nasledovné: francúzsky CAC 40 získal 20,3%, nemecký DAX 21%, britský FTSE 100 si pripísal 10% a americký DJIA 10,5%. Pri pohľade na vývoj makroekonomických fundamentov, bohužiaľ, musíme konštatovať, že aktuálna rely najmä na európskych akciových trhoch silno zaváňa bublinou a v krátkom čase môže dôjsť ku výraznej korekcii, až k vymazaniu tohtoročných ziskov.

Uvedené tvrdenie budeme ilustrovať na príklade Nemecka. Nemecká burza za posledné tri mesiace vzrástla 21% aj napriek tomu, že ekonomická situácia sa v Nemecku aj u jeho hlavných exportných partnerov (snáď s výnimkou USA) v tomto období rapídne zhoršila. Rýchly rast priemyselnej produkcie ako motora nemeckej prosperity sa v roku 2012 zastavil a v júli bola priemyselná produkcia v Nemecku dokonca medziročne nižšia o 1,4% (a to aj napriek mesačnému prírastku o 1,3%). Viaceré predstihové ukazovatele naznačujú ďalšie spomalenie. Index nákupných manažérov v Nemecku aktuálne poklesol na podobnú úroveň (konkrétne 47,3) ako pred recesiou na prelome rokov 2008/2009, výrazne klesali aj ostatné sledované indikátory sentimentu ako Ifo, alebo ZEW.

Graf: Vývoj akciového indexu DAX od začiatku roku 2012

Zdroj: Thomson Reuters, vlastné spracovanie

Postupujúce spomaľovanie globálnej ekonomiky (vrátane tej čínskej) do svojich výhľadov tržieb, ziskov a investičných zámerov zapracúva čoraz viac veľkých korporácií. V poslednom čase silno rezonovali najmä negatívne správy z cyklických odvetví ako ťažobný sektor (BHP Billinton) a doprava (FedEX). Spomaľovanie globálneho rastu sa na finančnom trhu tiež odzrkadlilo v poklese cien viacerých priemyselných komodít (najmä kovov) a v oslabení tzv. komoditných mien (AUD, ZAR). Na viacerých segmentoch finančného trhu (vrátane ázijských búrz) sa teda prejavuje silnejúca skepsa ohľadom ďalšieho vývoja. Ako je teda možné, že európske burzy (v epicentre dlhovej krízy) veselo rastú?

Ponúka sa jediné vysvetlenie, a to očakávania či prísľuby dramatického zlepšenia situácie v eurozóne. Zdá sa, že rozšírenie monetárnych stimulov a pokračovanie fiškálnej konsolidácie sú už momentálne z väčšej časti v trhu započítané, a teda politici a centrálni bankári budú mať na jeseň čo robiť, aby nesklamali ambiciózne očakávania trhu.
Dlho očakávané udalosti z posledných dní zatiaľ v podstate naplnili očakávania. Guvernér Fedu Bernanke vo svojom príspevku na konferencii v Jackson Hole ponúkol silnú obhajobu využitia neštandardných nástrojov menovej politiky v minulosti. Vo štvrtok sa dozvieme, či zatiaľ len reagoval na rozsiahlu kritiku menovej politiky Fed, alebo si pripravoval pôdu pre ďalšiu menovú expanziu. Najnovšie údaje z trhu práce priniesli zmiešaný signál (pokles miery nezamestnanosti na 8,1%, ale pri relatívne slabej tvorbe pracovných miest +96tis.), a teda výraznejší nový impulz do nekonečného príbehu o rozšírení QE nepriniesli. V zásade zmiešaný výsledok bude zrejme aj naďalej udržiavať pri živote očakávania skorého príchodu QE3.

Mario Draghi po zasadnutí ECB ponúkol viac detailov nového programu „pramych monetárnych transakcií“ (OMT) a naplnil väčšinu očakávaní (potlačenie seniority ECB, nelimitovaný objem OMT). Trh môže byť postupom času mierne sklamaný zo silnej podmienenosti nákupov vládnych dlhopisov a tiež z predpokladu zahrnutia MMF do formulácie prísnych „domácich úloh“ pre dlžnícke štáty. V konečnom dôsledku bremeno krízy ostáva aj naďalej na pleciach zadlžených štátov, aj keď s pomocou ECB. Za istých okolností (neplnenie podmienok konsolidácie verejných financií) sa však táto pomoc môže ľahko zmeniť na urýchľovač kolapsu. Navyše, v súčasnej situácii nižších výnosov zo štátnych dlhopisov je ekonomický tlak na Španielsko, aby požiadalo o pomoc z EFSF/ESM (t. j. nevyhnutná podmienka zapojenia do programu OMT) oveľa nižší. Skúsenosti so „záchranou“ Grécka sú pritom skôr odstrašujúce (strata fiškálnej suverenity a prehĺbenie recesie). Dá sa teda očakávať, že Španielsko bude o pomoc žiadať len v prípade politických tlakov zo zahraničia a/alebo výrazného nátlaku trhu (výpredaj dlhopisov). Program OMT teda v blízkej dobe vôbec nemusí byť aktivovaný.

Zraky obchodníkov sa v najbližšom čase budú upierať tiež na rozhodnutie nemeckého ústavného súdu o ne/ústavnosti permanentného „záchranného“ mechanizmu ESM. Po letnej prestávke očakáva trh tiež jasné kroky politikov v smere riešenia dlhovej krízy v eurozóne a odvrátenia fiškálneho fiaska v USA. Nazdávam sa, že (prinajmenšom z makro- pohľadu) fundamentálne nepodložený prudký rast európskych akcií v posledných mesiacoch je zrelý na výraznejšiu korekciu.