Výdavky domácností rastú, NBS bude priťahovať brzdu...

Len nedávno Slovensko vkročilo do tretieho roka svojho členstva v Európskej únii. Na podrobné závery je síce ešte priskoro, ale už aj teraz sa dá konštatovať, že prínosy vstupu prevažujú nad nákladmi. Jedným zo zásadných prínosov je urýchlenie ekonomického rastu krajiny v dôsledku zvýšeného zapojenia do zahraničnoobchodnej výmeny a efektom zahraničných investícií.
Ekonomika skutočne výrazne šliape na plyn. Podľa rýchleho odhadu Štatistického úradu vzrástol hrubý domáci produkt za prvý štvrťrok 2006 medziročne o 6,3 percenta po 7,4 percenta v poslednej štvrtine minulého roka. Predsa len však došlo k miernemu spomaleniu dynamiky, a to zrejme na pozadí prepadu schodku zahraničného obchodu hlbšie do červených čísiel. Štruktúra bude síce zverejnená až v polovici júna, avšak zásadné rozdiely oproti predchádzajúcim štvrťrokom by sa nemali udiať.
V tejto súvislosti je dobré spomenúť revíziu dát HDP zo začiatku mája. Obrázok slovenskej ekonomiky sa čiastočne zmenil. Nejde ani tak o miernu zmenu v dynamike tempa rastu (o desatinku nahor v roku 2005 na 6,1 percenta a o nejakú tú desatinku nadol v rokoch 2001 - 2003), ale skôr o zmenu v štruktúre. Posilnil sa vplyv investícií a spotreby domácností na úkor spotreby vlády. A zároveň sa prehĺbil negatívny príspevok čistého exportu. Pri určitom zjednodušení sa tak dá povedať, že ekonomický rast stojí na efektoch prílevu priamych zahraničných investícií a útratách domácností. Až sa realizované investície odrazia v nových exportných kapacitách (a teda príspevok čistého exportu k celkovému rastu bude kladný), potom bude možné označiť štruktúru rastu HDP za zdravú a v prípade pokračujúcich ekonomických reforiem aj za udržateľnú. A udržateľný vysoký rast hospodárstva dláždi cestu aj pre udržateľné zvyšovanie životnej úrovne obyvateľstva.
Zvýraznenie ochoty domácností utrácať podľa revidovanej štruktúry HDP (čomu sekundovala akcelerácia rastu maloobchodných tržieb za marec) pridalo ďalší argument na misku váh v prospech opätovného utiahnutia opasku menovej politiky už na májovom zasadaní bankovej rady centrálnej banky. Koniec koncov aj vyhlásenia guvernéra NBS, pokiaľ ide o pretrvávajúce a rastúce inflačné riziká, naznačili, že ďalšie zdraženie úverových zdrojov sa blíži.
Napokon obdobný obraz predostrela centrálna banka aj vo svojej aktualizovanej inflačnej správe (pod názvom strednodobá predikcia), ktorá hovorí, že nastavenie menovej politiky v rokoch 2006 a 2007 bude naďalej zamerané na eliminovanie existujúcich rizík vo vývoji inflácie, ktoré sa dokonca v posledných mesiacoch zvýšili. Z toho vyplýva potreba postupného sprísňovania menových podmienok, tak aby sa zabránilo vzniku nežiaducich dopytových inflačných tlakov.
V prostredí rastúcich globálnych cien surovín neprekvapilo, že koncom apríla centrálna banka v rámci svojich predikcií opätovne zvýšila odhad rastu spotrebiteľských cien. Ide o pomerne razantné zvýšenie, veď harmonizovaná inflácia na podmienky Európskej únie by tak mala podľa NBS dosiahnuť až 3,7 percenta ku koncu roka 2006 oproti pôvodnému 2,8- percentnému odhadu. Posun v predikcií smerom nahor odráža výraznejšie zvyšovanie regulovaných cien pri energiách, ako aj v zdravotníctve oproti pôvodným očakávaniam. Tento fakt následne spolu s pretrvávajúcimi vysokými cenami nerastných surovín na svetových trhoch tlačí na prejavenie sa sekundárnych inflačných tlakov, ako aj na inflačné očakávania podnikov a domácností. Obavy však nevyplývajú len zo strany ponukových tlakov. V neposlednom rade vyšší rast miezd spolu s rastúcou zamestnanosťou zase zvýrazňuje riziká dopytovo ťahanej inflácie, ktorá sa však zatiaľ príliš neprejavuje. Je dobré spomenúť, že centrálna banka taktiež zvýšila odhad tempa ekonomického rastu, ako aj prehĺbila očakávanú úroveň vonkajšej nerovnováhy (tak v podobe samotného deficitu zahraničného obchodu, ako aj deficitu bežného účtu platobnej bilancie) najmä pre rok 2006.

Nová komunikačná stratégia NBS?
Hoci inflačná správa vyznela "jastrabím" tónom (a teda v prospech utiahnutia opasku menovej politiky), na aprílovom zasadaní bankovej rady k zmene kľúčových úrokových sadzieb nedošlo. Avšak hlasovanie bolo tesné, keď za zvýšenie zdvihli ruku štyria členovia bankovej rady a len jeden bol proti. Pri platnosti novej procedúry však zmenu nastavenia úrokov môže odsúhlasiť až nadpolovičná väčšina členov bankovej rady (t. j. minimálne 5 hlasov pri momentálnych 8 členov). Základná úroková sadzba (dvojtýždňová repo sadzba) tak po zvýšení o polovicu percentuálneho bodu ku koncu februára zostáva na 3,5 percenta.
Môžeme len špekulovať, či aprílové hlasovanie bolo akýmsi zámerným signálom pre trh, alebo to tak jednoducho "dopadlo". Tak či onak (berúc do úvahy aj oficiálne stanoviská centrálnej banky), k sprísneniu úrokového kanála menovej politiky na Slovensku zrejme dôjde už v máji. Veď aj aktuálne reálne úrokové sadzby sú pod úrovňou, ktorá by sa dala nazvať neutrálnou pre vývoj ekonomiky. A zároveň vysoká dynamika rastu úverov pre sektor domácností vyžaduje zvýšenú pozornosť. Je však otázkou, či vhodnejším okamžikom je obdobie tesne pred júnovými voľbami alebo až po voľbách. Napokon výsledok volieb rozhodne aj o najbližšom vývoji slovenskej koruny. A v takej malej otvorenej ekonomike akou je Slovensko, je kurzový kanál menovej politiky účinnejší ako úrokový. Ak by sa teda domáca mena vybrala po voľbách na cestu posilňovania, samo osebe by to pomáhalo držať infláciu na uzde prostredníctvom zlacnenia dovážaných produktov.
Samotné zverejnenie aprílového rastu spotrebiteľských cien (aj inflácie harmonizovanej na podmienky EÚ) priniesli skôr neutrálnu informáciu pokiaľ ide o nastavenie menovej politiky. Hoci Štatistickým úradom vykázaný 0,3-percentný medzimesačný nárast tesne prevýšil očakávania trhu, prevažne sezónne a nákladové faktory boli toho príčinou. Zdrojom medzimesačného nárastu boli vyššie ceny nespracovaných potravín (najmä zeleniny a ovocia), ceny v zdravotníctve či motoristami "preklínané" vyššie ceny palív. Do nákladových faktorov však už nemožno zaradiť nárast cien stravovania v rámci triedy hotelov a reštaurácií. Medziročná dynamika celkovej inflácie stagnovala na úrovni 4,5 percenta a nezmenila sa ani jadrová inflácia. Avšak cenový index očistený o administratívne vplyvy a volatilné ceny potravín, ako aj pohonných látok zvýšil svoje tempo rastu, aj keď iba minimálne. Hoci zatiaľ nebadať výraznejšie signály sekundárnych dosahov nákladových tlakov na rast spotrebiteľských cien, v prostredí vysokých inflačných očakávaní sa to môže zmeniť. Hoci v najbližších mesiacoch dynamika inflácie pravdepodobne ešte nejakú tú desatinku pridá, vplyvom vysokej medziročnej základne v októbri, naopak, viditeľne spomalí. Kľúčovým však bude až vývoj za rok 2007, pričom ciele NBS sa naďalej javia ako príliš ambiciózne.
Dominanciu nákladových faktorov ilustruje aj vývoj cien priemyselných výrobcov. Vysoké medzimesačné nárasty v prvých troch mesiacoch tohto roka posunuli jeho medziročnú dynamiku až tesne k hranici desať percent. Avšak samotná dynamika rastu cien v spotrebiteľskom priemysle zostáva na miernych úrovniach, a to tesne nad hranicou dvoch percent.

Automobilový boom sa už zrejme začal.
Príjemne prekvapila priemyselná produkcia, ktorá rázne pridala do kroku. Za marec vykázala až 15,3-percentný medziročný rast oproti zhruba tretinovej dynamike v prvých dvoch mesiacoch tohto roka. Do veľkej miery sa to dá zrejme pripísať rozbehnutiu výroby nového vozidla vo Volkswagene, veď pri pohľade do štruktúry zaujme až vyše 17-percentný nárast výroby dopravných prostriedkov (takmer 27- percentný pokles za február). Avšak nejde o jednostranný rast, pretože všetky zložky spracovateľského priemyslu dosiahli kladnú dynamiku rastu na pozadí konjunktúry v západnej Európe. Veď aj odvetvia ako výroba optických prístrojov a zariadení či výroba strojov si zapísali viac ako silné medziročné nárasty (26,4 percenta, resp. 32,1 percenta). Výsledky priemyselnej produkcie sa tak stali nádejou pre marcové výsledky zahraničného obchodu.
A skutočne, údaje zverejnené Štatistickým úradom priniesli príjemné prekvapenie po prepadoch zo začiatku roka (schodky na úrovni 8,9, resp. 10,5 mld. Sk). Vysoký takmer 30-percentný medziročný nárast vývozu za marec prevýšil 24-percentnú dynamiku rastu dovozov, takže celkový deficit si zapísal iba 4,3 mld. Sk, zatiaľ čo v rovnakom období minulého roka to bolo až 7,1 mld. Sk. Keďže komoditná štruktúra býva zverejňovaná až s mesačným oneskorením, môžeme len predpokladať, že za zlepšením stojí zvýšenie výroby vo Volkswagene, ako naznačujú údaje za priemyselnú produkciu (spomínané vyššie). Zverejnená štruktúra zahraničného obchodu za prvé dva mesiace potvrdila, že prepad bilancie na prelome roka bol spôsobený zvýšeným dovozom nerastných surovín (takmer 200-percentný nárast dovozov z Ruska pri deficite vyše 28 mld. Sk), ako aj nárastom dovozov technológií a strojov (172-percentný nárast importov z Južnej Kórey pri schodku vyše 6 mld. Sk). Ďalší výhľad vývoja zahraničného obchodu by mal v priebehu roka pokračovať v zlepšenom tóne, nakoľko podľa verejných oznámení by PSA mal začať sériovú výrobu v júni a Kia v decembri tohto roka.