Argentínskej ceste Grécko uniklo. Našťastie

John H. Cochrane, profesor ekonómie na University of Chicago Booth School of Business, pred časom varoval pred hrátkami s devalváciou, ktoré by mali riešiť problémy periférie eurozóny. Tieto hrátky si môžeme rozdeliť na tri základné skupiny: Odchod krajín periférie z eurozóny nasledovaný oslabením ich meny a posilnením eura, odchod Nemecka z eurozóny nasledovaný posilnením marky (teda aj oslabením eura), a do tretice snaha o oslabenie eura tak ako je teraz.

Pri všetkých možnostiach môžeme dlho rozoberať technické pre a proti: Má periféria eurozóny vôbec dostatočnú výrobnú bázu, pri ktorej by obnovovala konkurencieschopnosť? Aký je celkový efekt (teda aj po započítaní vplyvu na importy) oslabenia eura?

Pán Cochrane však (presne v duchu svojej školy) poukazuje na základný aspekt devalvačnej stratégie. Tvrdí, že podobný krok je možné efektívne urobiť iba raz. Portugalsko, Španielsko, Taliansko aj Grécko však cyklami devalvácie a inflácie prechádzali ešte predtým, než vstúpili do eurozóny. Ďalšia, "tentoraz už vážne posledná" devalvácia, by tak podľa tejto logiky opäť nefungovala. Rovnako ako nie je u alkoholika dôveryhodným plánom na zbavenie sa jeho závislosti to, že si dá jeden "naozaj posledný" flám.

Cochrane teda logicky argumentuje, tým, že ak niečo použijeme raz (či zneužije raz), už nám nikto nebude veriť. Určitý problém s týmto pohľadom, v podstate založeným na predpoklade racionality očakávania, ale predstavuje prax. Tá ukazuje, že niekedy sme dosť iracionálni - teda dosť hlúpi, na to, aby fungovali aj zdanlivo nezmyselné triky. Toho sú si možno vedomí najviac investori. Dobre napríklad vieme, že "trh vydrží byť iracionálny dlhšie, než my likvidný". A asi si ich väčšina z nás uvedomuje, že existuje široká škála behaviorálnych anomálií, ktoré z racionálneho správania a očakávania robia takmer detskú rozprávku.

Cochraneho tézu nepodporuje ani často spomínaný prípad Argentíny. Tá je mnohými ekonómami, medzi nimi aj Nourielom Roubinim, považovaná za možný ukazovateľ cesty, ktorou by sa malo vydať aj Grécko. Teda cesty, na ktorej je opustenie pevného kurzu (opustenie eura), pretrpenie relatívne krátkeho ťažkého obdobia a potom pomerne rýchleho oživenia ťahaného exportom. A v prípade Argentíny rozhodne nemôžeme povedať, že by išlo o alkoholika, ktorý šliapol vedľa len raz. Už pred devalváciou za sebou mala dlhú históriu ekonomických "prešľapov".

Alebo to je s toľko vyzdvihovanou argentínskou cestou aj trochu inak? Pierpaolo Barbieri z Harvard 's Kennedy School pred časom vo WSJ uvádzal, že keď Argentína v roku 1991 nadviazala kurz svojej meny na dolár, ukončilo to hyperinfláciu a chronickú devalváciu, ktoré dusili ekonomiku po desaťročia. Sadzby klesali, dôvera rástla, to však nakoniec viedlo k príliš vysokej spotrebe a všetko zase skončilo hlbokou recesiou a vysokou nezamestnanosťou. Následné oživenie potom neprišlo vďaka devalvácii, ale vďaka komoditnému boomu a investíciám. Devalvácia a default len ​​vymazali úspory, ktoré po desaťročia hromadila argentínska stredná trieda. Prospela naopak tým, ktorým sa podarilo schovať doláre v zahraničných bankách.

Rast konkurencieschopnosti generovaný devalváciou potom mal len krátke trvanie a krajina sa rýchlo vrátila k starej stratégii vysokého rastu s ešte vyššou infláciou. Finančné trhy pritom stále nie sú ochotné poskytovať tejto krajine dlhodobé financovanie a udržiavanie rastu produktivity je potrebné ďalšou devalváciou. Nominálny rast a komoditný boom dnes len maskujú skutočný stav ekonomiky. Súčasná Argentína je ukážkou toho, čomu Grécko vstupom do eurozóny uniklo a kam by sa odchodom z nej vrátilo, tvrdí Barbier.

Možno je teda v skutočnosti Argentína argumentom hovoriacim v prospech onej tézy "raz a nikdy viac" a my nie sme "dosť hlúpi" na to, aby to fungovalo. Každopádne by sme si všal mali byť vedomí málo diskutovaného jadra devalvačnej mechaniky: Daná krajina sa v globálnom konzumnom závode dostatočne nesnaží (nie je produktívna, konkurencieschopná ...) a stráca podiel na trhu. Môže sa teda začať snažiť - zaplatiť väčšou snahou, dobrovoľným znížením odmien..., alebo devalvovať. Toto rýchle riešenie však v jadre znamená, že za znovuzískanie konkurencieschopnosti zaplatí tým, že už si nemôže dovoliť nakupovať toľko tovaru zo zahraničia. Aj v prípade, že to urobí len raz. Ak to urobí viackrát, roztočí sa popísaná špirála nedôvery. Táto devalvačná mechanika je to opak nemeckej hyperkonkurenčnej verzie - keby si Nemci držali marku, tá by posilňovala, z časti by ich výhodu eliminovala, odmena za konkurencieschopnosť by sa však dostavila vo väčšej kúpnej sile smerom k zahraničnej produkcii (počnúc ropou a banánmi a i- produktmi končiac).

Jiří Soustružník je aktívny investor a témy, o ktorých píše, môžu súvisieť s jeho investíciami. Jeho stĺpčeky nie sú poskytované ako investičné odporúčanie.